國內疫情得到初步控制后，復工復產正在展開，此前國家統計局公布了今年前兩個月的經濟數據，而為全年經濟目標和宏觀政策定調的“兩會”時間推遲，在特殊的時間節點，上周五的政治局會議所傳遞的信息尤為重要。

  3月27日，中央召開政治局會議確定了下一步政策的方向，其中包括努力完成全年經濟社會發展目標任務，并宣布了正在研究中的包括發行特別國債、提高赤字率、增加專項債發行、引導貸款基準利率以及刺激消費等一攬子的宏觀政策。

  在貨幣政策方面，第一財經記者注意到，此前通常把保持流動性合理充裕放在第一位，而此次政治局會議則將“引導貸款市場利率下行”擺在首位。

  在接受記者采訪的專家們看來，會議釋放了明確信號，定調接下來貨幣政策調控最核心的任務：降貸款市場利率。預計LPR將會進一步下調，至于市場呼聲一直比較大的降低存款基準利率，在這次政治局會議之后，似乎更近了。

  盡管如此，由于疫情在境外快速蔓延，國際經濟和金融市場動蕩加劇，中國如何能“咬定青山不放松”，成為國際金融市場一只穩定力量，需要決策者牢牢把握貨幣政策的節奏和力度。不少專家認為，央行不會快速、大幅降息。

  “在第二輪復工復產、經濟復蘇階段，中國同樣需要快速采取有效措施。想要達到這個目的，不是簡單地降息、寬利率就能解決?！闭猩套C券首席宏觀分析師謝亞軒對第一財經記者表示。

  定調繼續降低LPR

  “積極的財政政策要更加積極有為，穩健的貨幣政策要更加靈活適度?！边@是此次政治局會議確定的財政和貨幣政策的基調，和之前對比并沒有發生改變。

  但值得注意的是，會議關于貨幣政策的表述將“引導貸款市場利率下行”放在提綱挈領的位置，這與前一晚央行貨幣政策委員會例會上提到的“把支持實體經濟恢復發展放到更加突出的位置”內涵一致。同時，會議進一步提出了“保持流動性合理充?！币约啊笆柰▊鲗C制”。

  隨著“戰疫”進入經濟保衛戰，如何鼓勵銀行向實體經濟讓利，進一步解決企業尤其是中小微企業融資難融資貴問題，是宏觀政策希望解決的關鍵。

  國家統計局3月27日公布的數據顯示，今年1～2月份工業企業利潤受疫情影響同比下降38.3%。渣打中國中小企業信心指數（SMEI）最新一期調查結果顯示，3月中小企業經營活動尚未恢復至正常水平。3月SMEI經歷2月驟跌至40.5的谷值后，雖回升至49.6，但仍位于收縮區間，表明復蘇步伐相對較緩。

  渣打報告認為，當前中小企業生產經營中面臨的最大困難是復工復產成本高，需求不足、訂單流失是最大的擔憂，其次為供應鏈受沖擊和現金流不足。

  在分析人士看來，根據此次政治局會議的定調，接下來LPR大概率會進一步走低，同時，市場呼聲比較大的降低存款基準利率，似乎也更近了。

  海通宏觀團隊分析認為，“引導貸款市場利率下行”意味著未來LPR仍有下行空間。另一方面，“疏通傳導機制”意味著融資成本下行不能僅依靠下調MLF（中期借貸便利）來解決，也需要商業銀行降低對短期利潤增長的過高要求，向實體經濟讓利。

  去年8月，央行推進貸款利率市場化改革，改革后LPR參考MLF，貸款利率錨定LPR。LPR下行的主要驅動因素為MLF利率下降、銀行資金成本下降等。去年四季度以來，央行通過一系列總量的、結構性的工具來降低貸款利率，目前1年期和5年期LPR相比改革前的貸款基準利率分別下降了30bp和15bp。

  不過，本月在全球一輪降息潮中，央行只有定向降準卻沒有調降MLF利率，3月20日LPR沒有如預期般下調。市場有觀點分析，這說明降準已經不足以驅動銀行降低負債成本，需要直接調降存款基準利率。

  野村證券近期宏觀研究報告稱，目前銀行凈息差已經非常低或是本次LPR保持不變的主要原因。

  該報告認為，自新冠肺炎疫情暴發以來，央行已經采取了一系列貨幣政策工具來改善流動性，銀行間的流動性狀況在近幾個月有明顯改善，但是銀行凈息差卻維持在2018年三季度以來2.2個百分點的水平，而且由于中小微企業受疫情沖擊巨大，銀行特別是中小銀行還面臨壞賬攀升的風險。這正是LPR報價沒有持續下調的主要原因。

  事實上，從去年四季度開始，LPR已經多次下調，“如果短期內落差進一步擴大，會給銀行業帶來較大的階段性壓力?！边B平在接受第一財經記者采訪時稱，在他看來，緩步推進LPR下調可能更好。

  中國民生銀行首席分析師溫彬認為，后續可能通過降低存款基準利率的方式為LPR下行創造空間，3月監管層對結構性存款利率的治理可能就是為降低存款基準利率做鋪墊。

  野村證券預計，未來幾周央行可能會分別下調1年期存款基準利率和1年期MLF中標利率各25個基點。如果新冠肺炎疫情對中國和世界經濟產生更劇烈的沖擊，降息幅度將分別擴大至50個基點。

  政治局會議定調之后，市場認為，短期內4月上旬或許就是“降息”的關鍵窗口。

  不會大幅降息

  進一步降低貸款利率是明確的方向，但是全面、快速、大幅降息，并非央行的意愿。

  “在第二輪復工復產、經濟復蘇階段，中國同樣需要快速采取有效措施。想要達到這個目的，不是簡單的降息、寬利率就能解決?！敝x亞軒對第一財經記者表示。

  北京大學金融學教授邁克爾·佩蒂斯在接受境外媒體采訪時表示，中國央行不會大幅降息，也不太可能讓人民幣貶值。外資流入使中國成為更大的消費國而非出口國，中國能為世界創造需求。

  現階段，隨著新冠肺炎疫情在全球范圍內快速蔓延，全球經濟增長前景急劇惡化。國際貨幣基金組織（IMF）總裁格奧爾基耶娃上周表示，相比于發達國家，部分新興市場國家和低收入國家面臨更嚴峻的挑戰，尤其是資金外流和欠發達國家債務風險等問題。

  因此，中國當下需要通過維持幣值的穩定和一定的境內外利差，來吸引資金的流入。

  在近期國新辦新聞發布會上，外匯局副局長宣昌能介紹稱，目前，境外主要經濟體紛紛進入0利率甚至負利率區間，我國的貨幣政策仍處于常態區間，和境外保持了較大的利差，增強了人民幣作為全球資產配置的價值和吸引力。

  從這一角度而言，央行沒有大幅降息的理由。

  同時，匯率也是制約央行大幅降息的因素之一。央行貨幣政策委員會一季度例會上明確了“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”是下一階段貨幣政策的目標之一。央行副行長陳雨露在近期的發布會上亦明確表示，人民幣對美元匯率未來預計還是在“7”附近上下波動，有貶有升，繼續雙向浮動。

  今年以來，人民幣對美元匯率跌幅1.88%，遠遠小于其他非美貨幣，人民幣匯率指數CFETS有所升值。即便是近期“美元荒”情況下，人民幣對美元匯率也頂住了壓力。

  近日來，中國央行官員在多個場合強調，將會積極參與國際宏觀經濟政策合作，維護全球經濟和金融市場穩定。“從匯率角度，中國已經起到了穩定器的作用?！敝x亞軒對第一財經記者表示。

  另外，從實體經濟的角度，一味的寬利率未必能夠發揮有效的作用。

  “現實中，如果企業不能完全復工復產，光發貸款也沒有用。這不是靠政策降息降準就能夠解決的?！敝x亞軒表示。

  從宏觀政策發力到微觀實體經濟響應并不會一揮而就。政治局會議強調，要“疏通傳導機制”。央行貨幣政策委員會例會也要求，“下大力氣疏通貨幣政策傳導，繼續釋放改革促進降低貸款實際利率的潛力，引導金融機構加大對實體經濟特別是小微、民營企業的支持力度”。

  謝亞軒建議，人民銀行可以從MPA（宏觀審慎評估）考核方面，加大對銀行的指導。同時，銀保監會也需要有響應的政策支持，幫助企業和家庭早日從疫情中恢復，經濟的活力才能隨之而來。